原标题：关于中国第三方财富管理机构的冷思考

目录

• 中国三方财富机构的野蛮生长史
• 三方财富的近期暴雷潮和模式悖论
• 三方财富机构的未来转型之路

一、中国三方财富机构的野蛮成长史

要理解为什么中国第三方财富管理公司这两年频频爆雷，首先要理解“第三方财富管理”这个概念。什么叫第三方？

简化抽象一下，金融市场无非是两端：资产端（比如银行，信托，基金等金融机构的产品）和资金端（投资人，包括个人和机构）。所以，所谓“第三方”就是指独立于银行，基金这些金融机构（资产端）和投资人（资金端），站在客观中立的角度，帮助客户进行财富管理，分析客户财务状况，理财需求，判断选择投资产品，进行投资规划等等。

第三方财富管理兴盛于美国上世纪70年代，当时有些特殊的历史背景，即美国中产全面崛起，包括衍生品在内的各种金融投资工具日益丰富，从而催生了以“中介服务”为核心的第三方财富管理。所以第三方财富管理的崛起的重要前提条件就是“资产端和资金端双向都足够丰富“”，也就是投资者有钱，融资方有好投资标的，这种情况下才需要信息中介服务，帮助完成搜寻和匹配投资标的。所以，“第三方”需要有很强的专业能力，能够完成更优的资产的搜寻匹配工作，才能降低投资失败风险。

中国开始出现第三方财富管理这个概念是2008年，业界通常以2008年汪静波出走湘财证券私人银行部创立诺亚财富为起点。和美国情况颇有类似之处，这个期间也是出现了“资产端”和“资金端”双向丰富的局面。2008年，迎来了中国版的QE，4万亿经济刺激计划带来了充沛的M2。据统计，2008-2012这5年间，国内M2的增长总量几乎当于1949-2008年M2的总和，货币体量的大幅扩增，直接造就了一批又一批的拥有巨量财富的高净值客户。所以，资金端一下子水漫金山，大量资金在找出路，找增值保值空间。另一方面，“4万亿”刺激政策带来的大量投资机会，比如铁公基，房地产等等。加上金融监管放松，比如2007年增发信托牌照，2012年之后监管层对（包括私募，公募在内）机构牌照全面放开，资管行业一下子进入群雄逐鹿的局面，市场上“资产端”也变得异常丰富。

所以说，2008年之后，中国财富增长效应，宏观面宽松，和金融监管自由化趋势让资金和资产都变得充沛，这为第三方理财出现创造了前提条件。很多像房地产信托这样的项目被打包，源源不断送到市场上，使得“产品销售”的需求大涨，市场呼唤“金融零售商”，也就是在这个时候，第三方财富管理应运而生，充当了这个销售掮客的角色，即从金融机构批发产品，雇佣大量“理财顾问”销售给客户，自己从中抽取不菲的佣金。换句话说，中国第三方财富管理公司，从开始就不是以提供“专业知识中介服务”以及“筛选优质资产和匹配资金需求”，而是以“销售掮客”为盈利模式的。这点在诺亚财富等企业 “理财顾问”这个岗位的招聘要求就能“一叶知秋”，其一般会要求“2年以上销售经历……奢侈品，高档车，房地产销售经验优先”。其他三方，诸如恒天、大唐、钜派等都是大同小异，三方财富公司对理财顾问的“获客能力”要求远远大于“专业服务能力”的要求。

三方财富管理这种高度依赖渠道和客户资源的轻资产机构，天然就有以“开枝散叶”的方式向外野蛮扩张。回头来看，大量财富管理公司都脱胎于早期的证券公司、信托公司相应部门；这些新贵财富公司们又继续分流出团队组建出了更多新的财富公司。目前规模较大的三方财富公司中，钜派投资、诺亚财富、利德财富、新湖财富、恒天财富等均属于信托或证券资管系财富公司；宜信、先锋、红岭创投等则是从早期的P2P模式发展而来；此外还有依托于资讯数据、线上平台等成立的公司，比如好买财富、私募排排网、天天基金等，亦是广义上的三方财富管理公司。

据不完全统计，目前中国的独立财富管理公司有接近2万家，而证监会基金信息公示系统中，持有公募基金销售牌照的独立基金销售机构仅124家。在发展至今的十余年里，虽然部分财富管理机构单从规模上来看已经在市场上占有一席之地，看似风生水起，但作为一个独立行业，三方财富管理机构还很难说已成气候，据统计三方机构合计管理的财富规模约占整个市场的5%左右。

中国现代金融市场仅仅走了20多年历程，监管立法方面的储备滞后，中国金融市场本来就是良莠不齐，第三方财富市场尤其如是。很多财富管理公司销售的，就是质量相对差的资产，更直接的说，就是次级产品市场。这个事情在业内并不是什么秘密，很多财富管理机构也知道自己的底层逻辑薄弱，所以大点的机构都开始转型做“资产管理”。像诺亚很早就设立了歌斐资产。但是，诺亚卖歌斐资产发行的产品，就是自己卖自家，左手卖右手的的货，独立性是不可能保证的。

二、三方财富机构的暴雷潮及其模式悖论

2017年以来，随着市场下行，P2P的雷声还没走远，三方财富机构的暴雷声开始不绝于耳。

2019年3月，小牛资本旗下小牛新财富天津分公司涉嫌非法吸收公众存款已被立案侦查。小牛新财富代售的富汇华夏企业价值投资1号、2号、3号全部延期。

4月，主攻特色小镇和保障房PPP的金诚集团崩塌，实控人归案，旗下6家私募机构共计发行私募产品350余只，涉案规模百亿以上。

5月，自称“知名PE机构”的永柏资本爆雷，实控人出境时被捕，旗下募资平台红银财富66亿产品待兑付，涉投资者超千人。

5月，新华财富出现多款私募产品违约，出逃海外的实控人被警方引渡回国。

6月，“宜信马上出事”的传闻在风声鹤唳的市场中迅速传播，宜信官网公告立马回应“已找到造谣者信息并报警，紧急辟谣。

7月，三方财富龙头诺亚财富旗下歌斐资产某34亿元私募产品暴雷，成了近期资产管理业界最大热点，扑朔迷离的罗生门背后，折射出多重窘境，正式将公众一直以来对三方财富机构的模式的质疑放在了桌面上。

如前所述，三方财富管理机构模式兴起的重要基础就是“资金和资产端都双向丰富并因此产生了大量的匹配中介服务需求”，但在中国当前的金融市场环境下，无论资产端还是资金端，三方财富模式都存在悖论。

资产端，融资成本从银行到信托、资管计划、私募等产品逐步增加，而这些产品交由第三方代销，还需再增加一层成本，也就是从融资人的角度考虑，会率先通过银行渠道满足其融资需求，优质资产会率先提供给银行等金融机构，三方机构获得的资产相对较差。同时，银行等传统机构，有一整套成熟的风控体系，对融资人的行为约束更强，而三方财富机构对底层资产的把控力度很薄弱。

资金端来看，投资人天然依附在传统金融机构的渠道上，一般是是传统金融机构难以满足其全部需求，才会找到代销金融产品为核心业务的三方财富管理机构。为了将投资人从传统渠道吸引而来，三方财富机构提供的产品必定收益率更高的更优质产品。在投资人普遍不成熟的大金融环境下，投资人并不会认为多几个点的收益就少一分安全，三方财富机构理财在销售产品时过度包装、美化，甚至欺骗较为常见。三方财富机构在资金和资产匹配的过程中乱象丛生，产品采集端的利益输送，产品销售端胡乱承诺，保本保收益，现在看来这些被视作‘不合规’的行为，当整个市场、整个行业都处在上升周期的时候，是没有人会觉得有问题的，只要有源源不断的资金进来，就没有产品会出风险，但当市场下行，风险就会被放大甚至引爆。也就是说，在资产端三方财富机构无法提供最优质的资产，而在资金端却面临着投资人的更高要求和预期。

从监管的角度而言，三方模式存在的根基同样值得推敲。监管对金融产品的代销有资质要求，《证券投资基金法》一直有配套的基金销售管理办法，要求基金销售必须有销售资格。而三方财富机构代销产品横跨不同监管领域，存在监管盲区，也造成风险积聚。

三、三方财富机构的转型之路

据了解，现在市场上还存活的三方财富机构普遍存在人员大量离职，很多业务基本停滞的状态。三方财富面临行业洗牌，淘汰过剩产能，资源向头部集中。也有一种比较悲观的看法，认为未来的三年内，三方财富这个行业将消失。

中国的第三方财富管理市场处于一个“高风险，强投机”的状态，但由于2008年的水量够足，三方财富机构这种飘在水面的浮游也能“雨露均沾”，一旦气候变化，进入枯水期，水位下降，生态一变，处于生态链尾端的物种自然就首当其冲。

2015年，中国经济转型“新常态”，依靠大量投资的粗放拉动模式被限制，经济增速下降，投资机会变少，项目萎缩。2015年随着P2P行业风险的暴露，金融监管悄悄进入了一个“严格”“强硬”的阶段。

2018年，一纸资管新规几乎重新定义了中国的资产管理行业，在资金端和资产端出现了断崖式下跌，这也成为了三方财富机构集中暴雷的“导火索”，资管新规明确禁止“通道、资金池、期限错配、刚性兑付”。投资项目少，信贷萎缩意味着资产端收缩，这种情况下，第三方财富管理为了维持盈利，只能转向质量更低，风险更高的产品。中国经济周期下行，投资意愿下滑，信贷规模萎缩，为了生存和追求盈利，第三方财富管理公司只能转向更“次品”的资产进行代销或者直销，在这样一个“负向螺旋”下，财富管理公司踩雷也必然是个“新常态”了 。

“金融去杠杆”的重压之下，业务结构高度同质化，大多数第三方理财机构或难以经受未来的政策及市场风险，转型成为整个行业的当前当务之急。近年来，一些实力较强、先知先觉的专业财富管理公司正在积极寻求资管牌照，以牢牢掌握产品发行权。据预测，行业分化将在未来2～3年逐渐显现，随着一批有实力的第三方谋求向主动的受托管理人转型，不适应市场需求的第三方将在竞争中逐渐被淘汰。同时，也有第三方财富机构选择独特的市场定位，欲通过创新寻求突破，由纯代销快速向资产管理机构转型，未来第三方的发展方向应该就是去第三方化。

例如诺亚财富旗下子公司歌斐资产携手万家基金组建万家共赢资产管理有限公司，此举开创财富管理机构入股基金子公司的先河。2009年开始，诺亚财富开始做FOF，转型之路由此开始。2010年，公司成立歌斐资产管理公司，接受客户委托，挑选基金或者基金管理人进行组合投资，作为其最重要的业务模式。诺亚转型的结果，是诺亚财富的收入结构已发生深远变化，资管管理收入比重越来越大。从此，不少其他第三方纷纷仿效诺亚财富的转型路径。

利得集团旗下的利得财富接盘纽银西部基金49%的股权，成为国内财富管理行业首家入股公募基金的机构。再加上去年底入股华富基金旗下子公司华富利得，利得已经拥有公募基金和基金子公司两个牌照。据了解，其明年还将收购、或者发起设立一家证券公司，全面向上游资管拓展。

另外，各家一线的第三方纷纷寻找投行类业务牌照，进而将产品发行权握在手中；好买财富适时成立了自己的FOF类产品切入股票二级市场，而区域型的三方龙头也纷纷成立各类产业基金、各类二级市场基金，深挖主动管理端(项目端)利润。平安信托核心销售团队转战陆家嘴财富，以期将陆家嘴财富打造成为大型金融产品超市。

三方财富机构转型之路任重道远、生死未卜，“活下来”成为共同呼声，萌哥也将持续关注。

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